นโยบายการเงิน ภายใต้ความไม่แน่นอนทางเศรษฐกิจ

การถกเถียงระหว่างนายกรัฐมนตรีและภาคการเมืองกับผู้ว่าการธนาคารแห่งประเทศไทยในเรื่องความเหมาะสมของนโยบายดอกเบี้ยได้รับความสนใจอย่างกว้างขวาง ทั้งจากสื่อมวลชนและประชาชนทั่วไปที่อาจมีความรู้สึกร่วมกับภาคการเมืองที่ตั้งคำถามว่านโยบายดอกเบี้ยของธนาคารแห่งประเทศไทยมีความเหมาะสมจริงหรือไม่ สวนทางกับภาวะเศรษฐกิจและแนวโน้มเงินเฟ้อที่รับรู้กันอย่างกว้างขวางหรือไม่

ผมคิดว่าน่ายินดีที่มีการพูดคุยเรื่องนี้กัน และธนาคารแห่งประเทศไทยก็ได้ออกมาร่วมถกเถียงเพื่อให้สังคมคลายความข้องใจ และร่วมกันหาแนวทางที่เหมาะสมกับเศรษฐกิจไทยต่อไป

ในฐานะที่ผมมีโอกาสทำหน้าที่กรรมการผู้ทรงคุณวุฒิในคณะกรรมการนโยบายการเงินซึ่งเป็นผู้กำหนดอัตราดอกเบี้ยนโยบายในระยะ 5 ปีที่ผ่านมา (สิ้นสุดเมื่อเดือนตุลาคม 2566 และอยู่ในช่วงที่มีการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย 8 ครั้งต่อเนื่องจากอัตรา 0.50 เป็น 2.5 เปอร์เซ็นต์ต่อปี)

ผมจึงอยากขอแสดงความคิดเห็นในเรื่องนี้ โดยมีจุดมุ่งหมายให้เกิดการถกเถียงเรื่องนโยบายการเงินที่เหมาะสมภายใต้ภาวะเศรษฐกิจที่มีมุมมองทั้งระยะสั้นและระยะยาว มีความไม่แน่นอนทางเศรษฐกิจสูง และเชื่อมโยงกับปัญหากับดักประเทศรายได้ปานกลางซึ่งดูจะเป็นเรื่องที่รัฐบาลให้ความสนใจ (และควรให้ความสนใจ) เห็นได้จากการที่รัฐบาลกล่าวอ้างถึง ‘อาการ’ ของโรคนี้ว่าเป็นวิกฤตและต้องใช้นโยบายดิจิทัลวอลเล็ตมาเป็นยาวิเศษในการแก้ปัญหา

แต่ก่อนจะไปถึงประเด็นนั้นผมขออนุญาตอภิปรายประเด็นที่มีความเกี่ยวข้องในระดับพื้นฐานว่าด้วยเรื่องนโยบายการเงินคืออะไร การดำเนินนโยบายการเงินทำอะไรกันบ้าง และนโยบายการเงินที่ผ่านมาสวนทางเศรษฐกิจจริงหรือไม่ ควรลดดอกเบี้ยหรือยัง

นโยบายการเงินทำอะไรและทำเพื่ออะไร

สิ่งที่นโยบายการเงินทำเป็นหลักคือการกำหนดต้นทุนของโอกาสการใช้เงิน ซึ่งคนทั่วไปจะรู้จักกันในรูปของดอกเบี้ย การที่ดอกเบี้ยถือเป็นต้นทุนของโอกาสการใช้เงินเพราะเมื่อมีการกู้ยืมเงินกันระหว่างสองฝ่าย ฝ่ายที่ได้เงินมาก็มีโอกาสที่จะใช้เงินที่ว่า ส่วนฝ่ายที่ให้กู้เงินก็จะเสียโอกาสที่ว่าไปชั่วคราวก่อนที่จะได้เงินคืน ดอกเบี้ยที่จ่ายระหว่าง 2 ฝ่ายคือต้นทุนของโอกาสที่ฝ่ายหนึ่งได้มาและฝ่ายหนึ่งเสียไป ต้นทุนดังกล่าวมีผลต่อธุรกรรมทางเศรษฐกิจ ถ้าต้นทุนสูงขึ้นคนที่จะหาโอกาสใช้เงินดังกล่าวก็จะมีน้อยลง เช่นนักลงทุนก็ไม่อยากกู้เงินเพราะต้นทุนสูงขึ้น ข้อดีคือคนที่ยอมขายโอกาสที่ว่า (เช่นผู้ออมเงิน ผู้ซื้อพันธบัตร หุ้นกู้) ก็จะได้ประโยชน์มากขึ้น เพราะได้ดอกเบี้ยสูงขึ้น

เครื่องมือในเรื่องดอกเบี้ย (และรวมเรื่องอัตราแลกเปลี่ยนด้วยซึ่งเป็นเครื่องมือที่ธนาคารแห่งประเทศไทยมักจะใช้ไม่บ่อยนัก โดยเฉพาะในระยะ 10 ปีที่ผ่านมา) ทำให้ธนาคารแห่งประเทศไทยสามารถกำหนดวัตถุประสงค์ได้ใน 3 เรื่องใหญ่คือ

(ก) ทำให้เศรษฐกิจคึกคักขึ้นในช่วงเศรษฐกิจซบเซาหรือชะลอตัวลงในช่วงเศรษฐกิจร้อนแรงเกินไป

(ข) ทำให้ระดับราคาปรับขึ้นหรือปรับลงอย่างต่อเนื่องเป็นระยะเวลาหนึ่ง ซึ่งรู้จักกันดีในชื่ออัตราเงินเฟ้อ

(ค) ทำให้กิจกรรมการกู้ยืมกันอยู่ในระดับที่เหมาะสมไม่มากไปไม่น้อยไป เช่นไม่ก่อให้เกิดหนี้ครัวเรือนสูงเกินไปในกรณีที่ดอกเบี้ยต่ำต่อเนื่องนาน ๆ

วัตถุประสงค์ทั้งสามเรื่องมีเป้าหมายร่วมกันคือการสร้างเสถียรภาพของระบบเศรษฐกิจโดยรวมในระยะปานกลางถึงระยะยาว ซึ่งมีบทพิสูจน์มากมายในประวัติศาสตร์เศรษฐกิจโลกและเศรษฐกิจทุกประเทศก็ว่าได้ว่าเป็นเงื่อนไขขั้นต้น (ที่ต้องมี ขาดไม่ได้) ของการเจริญเติบโตและพัฒนาการทางเศรษฐกิจที่ทำให้ชีวิตความเป็นอยู่ของคนดีขึ้นอย่างยั่งยืน

นโยบายการเงินที่เหมาะสมเขาทำกันอย่างไร

ลักษณะเด่นอย่างหนึ่งของนโยบายการเงินไม่ว่าจะเป็นเรื่องดอกเบี้ย หรือนโยบายอัตราแลกเปลี่ยน คือล้วนส่งผลกระทบอย่างกว้างขวาง กระทบต่อทุกภาคส่วนและทุกคนในระบบเศรษฐกิจก็ว่าได้ ดังนั้นการใช้มาตรการเหล่านี้จำเป็นต้องแน่ใจว่าไม่ใช่เป็นการทำเพื่อสาขาเศรษฐกิจใดสาขาหนึ่ง หรือกลุ่มเป้าหมายประชาชนกลุ่มใดกลุ่มหนึ่ง ถึงแม้กลุ่มนั้นจะประสบความยากลำบากและน่าสงสารก็ตาม (ซึ่งต้องใช้นโยบายแบบเฉพาะเจาะจงอื่นๆ เช่นนโยบายเศรษฐกิจรายสาขา นโยบายสวัสดิการสังคม การช่วยเหลือเป็นครั้งคราวในเรื่องที่เขาขาดแคลน เป็นต้น)

เพราะหากใช้นโยบายแบบครอบคลุมไปจัดการปัญหาเฉพาะจุด จะเกิด ‘ผลข้างเคียง’ ที่กลายเป็นปัญหาเรื้อรังระยะยาวได้ เช่นต้องการลดดอกเบี้ยเพื่อช่วย SME บางกลุ่มที่กำลังประสบปัญหาส่งออกไม่เข้าเป้า แต่ดอกเบี้ยที่ต่ำเกินไปกลับไปกระตุ้นการก่อหนี้ครัวเรือนของประชาชนอีกจำนวนมากจนสูงเกินกว่าจะแก้ไขในระยะต่อไป

นอกจากการที่นโยบายการเงินส่งผลกระทบอย่างกว้างขวางไปกับทุกภาคส่วนและทุกคนแล้ว อีกลักษณะเด่นหนึ่งคือใช้เวลาในการส่งผลกระทบค่อนข้างนาน เช่นหากธนาคารกลางลดดอกเบี้ย ระบบเศรษฐกิจจะค่อยๆ ซึมซับผลกระทบ

ตัวอย่างเช่นการสัญญากู้ยืมจำนวนมากระบุอัตราดอกเบี้ยคงที่ ดอกเบี้ยจึงไม่ได้เปลี่ยนแปลงไปตามอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ธนาคารกลางปรับลดลงทันที จนกว่าจะมีการทำสัญญาฉบับใหม่ ดอกเบี้ยที่ลดลงจึงเริ่มส่งผล การลงทุนเองก็ต้องใช้เวลาในการวางแผน การปรับแผนการลงทุนจึงไม่เกิดขึ้นทันทีเมื่ออัตราดอกเบี้ยเปลี่ยนแปลง

ด้วยเหตุนี้เมื่อธนาคารกลางจะตัดสินใจขึ้นหรือลดดอกเบี้ย จะต้องมองภาพไปในอนาคต (ปัจจุบันใช้กรอบเวลาประมาณหนึ่งปีครึ่ง หรือ 6 ไตรมาสข้างหน้า) ว่าเศรษฐกิจในระยะข้างหน้าต้องการการขึ้นหรือการลดดอกเบี้ยกันแน่ ต้องไม่ ‘ไขว้เขว’ ด้วยสัญญาณเศรษฐกิจระยะสั้น หรือเรื่องที่เกิดขึ้นในอดีตที่ผ่านมาแล้ว

การขึ้นดอกเบี้ยรอบที่ผ่านมาอย่างต่อเนื่องทำไปทำไม สวนทางภาวะเศรษฐกิจล่าสุดหรือไม่

กลับมาประเด็นที่สาธารณะสนใจอยู่คือ ทำไมธนาคารแห่งประเทศไทยปรับขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่อง 8 ครั้งตั้งแต่หลังโควิดซาลง จนดอกเบี้ยนโยบายปรับขึ้นจาก 0.5% เป็น 2.5% ในปัจจุบัน และยังคงไม่ลดดอกเบี้ยในการประชุมล่าสุดทั้งที่ตัวเลขเศรษฐกิจออกมาไม่ค่อยดี อัตราเงินเฟ้อก็ติดลบต่อเนื่องหลายเดือน ธนาคารแห่งประเทศไทยกำลังทำหน้าที่โดยไม่สนใจความเดือดร้อนของประชาชน ทำงานไม่เป็นมืออาชีพหรือไม่

กล่าวคือละทิ้งวัตถุประสงค์ 3 เรื่องที่ผมกล่าวถึงข้างต้น โดยเฉพาะเรื่องการรักษาการขยายตัวทางเศรษฐกิจไม่ให้ต่ำเกินไปหรือไม่

ต่อความกังวลเรื่องความไม่เป็นมืออาชีพของธนาคารแห่งประเทศไทย ผมสามารถรับรองได้จากประสบการณ์ทำงาน 5 ปีในฐานะกรรมการนโยบายการเงินว่า ทีมวิชาการของธนาคารแห่งประเทศไทยทำงานกันหนักมาก ตรวจสอบข้อมูลและทำการวิเคราะห์ที่ไม่น่าจะมีทีมเลขาคณะกรรมการใดในประเทศไทยที่ทำงานเป็นมืออาชีพเท่า มีการตรวจสอบความถูกต้องของข้อสรุป การถกเถียงภายในตลอดเวลา

ในส่วนของคณะกรรมการเองที่มี 7 คนก็ทำการอภิปรายผลการวิเคราะห์ของทีมเลขาอย่างกว้างขวาง ไม่ใช่เชื่อการวิเคราะห์ทันที มีการซักถามอย่างเข้มข้น ไม่ปล่อยให้มีความผิดพลาดเกิดขึ้นง่าย ๆ และในกรรมการ 7 คนนั้นก็เป็นกรรมการคนนอกเป็นส่วนใหญ่คือ 4 คน ดังนั้น ผลการตัดสินใจของคณะกรรมการจึงสะท้อนมุมมองของคนนอกอยู่แล้ว ไม่ใช่ของทีมงาน ธปท. เพียงอย่างเดียว

สำหรับการอธิบายว่าทำไมคณะกรรมการนโยบายการเงินจึงขึ้นดอกเบี้ยอย่างต่อเนื่อง และยังคงไม่ลดดอกเบี้ยจนถึงการประชุมเมื่อเดือนพฤศจิกายนที่ผ่าน ผมคิดว่ามี 5 เหตุผลที่อาจอธิบายเรื่องนี้ (กรรมการท่านอื่นอาจไม่เห็นด้วยกับผมทั้งหมด แต่ผมเชื่อว่าเป็นความเห็นของกรรมการส่วนใหญ่)

เหตุผลประการแรก คือมุมมองเศรษฐกิจระยะยาวในการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินซึ่งต้องมองไปไกลอย่างน้อย 6 ไตรมาสที่ผมกล่าวถึง คณะกรรมการมีมุมมองของเศรษฐกิจใน ‘อนาคต’ ที่ดีกว่ามุมมอง ‘อดีต’ ถ้าใช้ตัวเลขปีที่แล้วที่ออกมาไม่ว่าจะเป็นการขยายตัวที่ค่อนข้างต่ำในไตรมาสสองและไตรมาสสามปี 2566

ยกตัวอย่างเช่น มีการคาดการณ์ว่าทั้งการส่งออกและจำนวนนักท่องเที่ยวในปี 2567 จะดีกว่าปี 2566 อย่างมีนัยยะสำคัญ อีกทั้งมีการประเมินว่ารัฐบาลจะมีนโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจ ในปี 2567 เช่น นโยบายกระเป๋าเงินดิจิทัล อีกทั้งงบประมาณปี 2567 ที่ล่าช้าจนออกไม่ทันเดือนตุลาคมปี 2566 ก็จะเริ่มทยอยออกและน่าจะออกอย่างรวดเร็วตั้งแต่ประมาณกลางไตรมาสสองปีนี้เป็นต้นไป

แน่นอนว่าตัวเลขเศรษฐกิจปีที่แล้วที่ต่ำกว่าคาดไปมากจะทำให้คณะกรรมการต้องประเมินภาพเศรษฐกิจใหม่ โดยต้องเข้าใจว่าอะไรคือสาเหตุของความซบเซาในปีที่แล้วกันแน่ และเหตุการณ์เหล่านั้นจะซ้ำรอยในปีนี้หรือไม่ หรืออาจจะส่งผลตรงข้ามทำให้ตัวเลขการขยายตัวปีนี้ยิ่งสูงขึ้น เช่น หากความซบเซาปีที่แล้วเกิดจากความไม่แน่นอนของการจัดตั้งรัฐบาลและจังหวะเวลาของงบประมาณ ปัจจัยเหล่านี้จะหายไปในปีนี้ และส่งผลให้การขยายตัวปีนี้ดีกว่าปีที่แล้ว หรือการส่งออกถึงปีที่แล้วค่อนข้างชะลอตัว

หากเป็นเรื่องของวัฏจักรการส่งออก เช่นวัฏจักรสินค้าส่งออกอิเล็กทรอนิกส์ที่อยู่ในช่วงขาลงปีที่แล้ว เมื่อเข้าสู่ปีนี้คาดการณ์กันว่าวัฎจักรจะเข้าสู่ช่วงขาขึ้นและทำให้เศรษฐกิจปีนี้ยิ่งสูงกว่าปีที่แล้วชัดเจน นักท่องเที่ยวจีนที่มาไทยปีที่แล้วน้อยมากเนื่องจากปัจจัยเฉพาะ เช่น ข่าวลือความไม่ปลอดภัยของนักท่องเที่ยวจีนในไทยก็น่าจะคลี่คลายลงในปีนี้ทำให้นักท่องเที่ยวจีนที่อั้นไว้ในปีที่แล้วอาจทะลักมาไทยก็เป็นได้ ข้อพิจารณาเหล่านี้ล้วนทำให้ไม่ควรลดดอกเบี้ยลงอย่างผลีผลาม ซึ่งเกิดขึ้นเนื่องจากการมองภาพระยะยาวกว่าที่ภาคการเมืองมอง

อาจมีคำถามว่าทำไมธนาคารแห่งประเทศไทยคาดการณ์เศรษฐกิจปี 2566 ผิดไปมาก และถ้ายังคงคาดการณ์ดีเกินไปแบบนี้เรื่อย ๆ จะทำให้ดำเนินนโยบายการเงินผิดพลาดต่อเนื่องในลักษณะที่คงดอกเบี้ยไว้นานเกินไปหรือไม่ ข้อเท็จจริงเรื่องนี้คือ การที่เศรษฐกิจปีที่แล้วตัวเลขออกมาต่ำกว่าที่คาดนั้นไม่ใช่เกิดกับการคาดการณ์ของธนาคารแห่งประเทศไทยเท่านั้น

หลายสำนักส่วนใหญ่ก็คาดการณ์สูงไป เพราะสาเหตุที่ตัวเลขต่ำนั้นเกิดจากพฤติกรรมของสินค้าคงคลังที่ไม่สามารถคาดการณ์แนวโน้มได้อย่างแม่นยำ (ดูเหตุผลประการที่สามประกอบ) และหากมองถึงสถิติการคาดการณ์เศรษฐกิจของธนาคารแห่งประเทศไทยย้อนหลังไปสัก 10 ปี จะพบว่าโดยส่วนใหญ่ธนาคารแห่งประเทศไทยคาดการณ์เศรษฐกิจแย่กว่าตัวเลขที่ออกมาจริงในภายหลังเล็กน้อย ซึ่งแสดงถึงการคาดการณ์เศรษฐกิจในลักษณะ ‘อนุรักษ์นิยม’ เล็กน้อยมากกว่าคาดการณ์ดีเกินจริง

เหตุผลประการที่สอง การมองแนวโน้มเงินเฟ้อก็ต้องมองระยะยาวเช่นกัน ต้องไม่ผูกติดกับตัวเลขเงินเฟ้อติดลบที่ออกมาในระยะนี้จนไม่เห็นภาพใหญ่ เพราะตัวเลขเงินเฟ้อติดลบเกิดขึ้นจากสองสาเหตุคือฐานราคาที่สูงตั้งแต่ปีที่แล้ว และการอุดหนุนเพื่อกดราคาโดยภาครัฐในหลายเรื่องโดยเฉพาะค่าไฟฟ้า

หากมองไป 6 ไตรมาสข้างหน้า ปัจจัยเรื่องฐานราคาก็จะกลับทิศ คือเงินเฟ้อในปีนี้ก็จะสูงขึ้นเนื่องจากฐานราคาปีที่เเล้วต่ำ การอุดหนุนโดยภาครัฐก็คงไม่สามารถทำได้ตลอดไป และจะทำให้ราคาไฟฟ้ากลับมาสูงหากไม่มีการปรับโครงสร้างการแข่งขันในธุรกิจนี้ (ซึ่งไม่มีวี่แววว่ารัฐบาลจะทำเช่นนั้น) การคาดการณ์เงินเฟ้อของประชาชนก็ยังคงยืนระดับเดิมหรือใกล้เดิม ข้อพิจารณาเหล่านี้จึงทำให้ไม่ควรปรับลดดอกเบี้ยอย่างผลีผลามเช่นกัน

มีการตั้งข้อสังเกตว่าเมื่ออัตราเงินเฟ้อติดลบและธนาคารแห่งประเทศไทยไม่ลดดอกเบี้ย ทำให้ ‘ดอกเบี้ยแท้จริง’ (อัตราดอกเบี้ยลบด้วยเงินเฟ้อ) สูงเกินไปและกลายเป็นต้นทุนของภาคเศรษฐกิจ การคิดเช่นนั้นไม่ถูกต้องนัก เพราะอัตราดอกเบี้ยแท้จริงก็ควรเป็นการมองไปข้างหน้าเช่นกัน คือควรใช้อัตราดอกเบี้ยลบด้วยเงินเฟ้อในอนาคต (ในทางวิชาการจะลบด้วยเงินเฟ้อคาดการณ์) ซึ่งหากเงินเฟ้อกลับมาสูงจริง อัตราดอกเบี้ยแท้จริงก็ไม่ได้สูงอย่างที่ตั้งข้อสังเกตกัน

เหตุผลประการที่สาม คือการอ่านตัวเลขชีพจรเศรษฐกิจตั้งแต่ไตรมาสสองปีที่แล้วเป็นต้นมา ต้องทำอย่างระมัดระวัง ยกตัวอย่างเช่น การขยายตัวต่ำในไตรมาสสองและสามปี 2566 เกิดขึ้นทั้งที่การบริโภคภาคเอกชนขยายตัวสูงมากประมาณ 7-8% การขยายตัวโดยรวมที่ต่ำมาจากการลดลงของสินค้าคงคลัง (ดังแสดงในรูปตอนท้ายโพสต์) การที่สินค้าคงคลังลดในช่วงเวลาดังกล่าว น่าจะเกิดขึ้นจากการสะสมสินค้าคงคลังมาต่อเนื่องในปี 2564 และ 2565 เมื่อสินค้าคงคลังสะสมไว้มากก็เลยเอาออกไปขายก่อนโดยไม่ทำการผลิตเพิ่ม

ตัวเลขการขยายตัวที่ใช้ฐานการผลิตจึงดูต่ำ ต่อเมื่อสินค้าคงคลังลดระดับลงแล้ว หากกำลังซื้อยังสูงเหมือนเช่นที่ผ่านมา สุดท้ายธุรกิจก็จะกลับมาผลิตสินค้าป้อนตลาดและผลิตเข้าเป็นสินค้าคงคลังรอบใหม่ด้วย ซึ่งเป็นเรื่องที่มีความเป็นไปได้สูงที่จะเกิดขึ้นในปี 2567 อันจะทำให้การขยายตัวทางเศรษฐกิจเพิ่มสูงขึ้นในปี 2567

เหตุผลประการที่สี่ คือแนวคิดเรื่องการบริหารความเสี่ยงด้านนโยบายให้มีโอกาสผิดพลาดหรือสร้างความเสียหายน้อยที่สุดในกรณีที่ผู้กำหนดนโยบายคาดการณ์ผิด หรือเกิดเหตุการณ์ที่คาดไม่ถึงมาก่อน คณะกรรมการเรียกว่าการสร้าง ‘ทางเลือกเชิงนโยบาย’ (policy optionality) หมายถึงการเลือกทิศทางนโยบายที่ถ้าหากเลือกผิดทาง ก็สามารถกลับทิศนโยบายโดยยังไม่ก่อให้เกิดความเสียหายมากนัก ในกรณีนี้คือ ต้องชั่งน้ำหนักระหว่าง

(ก) ความผิดพลาดในการขึ้นดอกเบี้ยหรือคงดอกเบี้ยระดับสูงกว่าที่ควรเป็น ซึ่งเมื่อพบว่าผิดพลาดก็สามารถลดดอกเบี้ย โดยที่เศรษฐกิจอาจจะชะลอตัวไปบ้างเป็นการชั่วคราว เสียหายไม่มาก เทียบกับ

(ข) ความผิดพลาดในการลดดอกเบี้ยหรือคงดอกเบี้ยในระดับต่ำกว่าที่ควรเป็น ซึ่งอาจนำไปสู่การเพิ่มขึ้นของอัตราเงินเฟ้อในระดับสูงและ ‘ติดลมบน’ คือลดยาก เนื่องจากประชาชนมีการคาดการณ์เงินเฟ้อที่สูงไปเรียบร้อยแล้ว

ในกรณีเช่นนั้นธนาคารกลางจะถูกบังคับให้ต้องขึ้นดอกเบี้ยอย่างแรง และกระชากสูงอย่างรวดเร็ว ซึ่งจะทำให้เศรษฐกิจชะลอตัวรุนแรงหรือกระทั่งชะงักงัน ก่อให้เกิดความเสียหายต่อระบบเศรษฐกิจมากกว่าความผิดพลาดแบบ (ก) มาก

ในกรณีประเทศไทยในช่วงปี 2565-2566 ความเสี่ยงของการทำความผิดแบบ (ข) มีมากกว่าการแบบ (ก) ด้วย (หมายเหตุ: การใช้แนวคิด policy optionality นี้ประธานเฟด สหรัฐ ก็เคยกล่าวว่าเป็นแนวทางที่เฟดใช้ตอนขึ้นดอกเบี้ยแรง ๆ จนถูกตั้งคำถามว่าแรงไปหรือไม่)

เหตุผลที่โดยส่วนตัวผมคิดว่าสำคัญที่สุด คือ เหตุผลที่ห้า คือนโยบายการเงินในระยะต่อไปของประเทศไทยควรเพิ่มน้ำหนักของการดูแลเสถียรภาพของระบบการเงิน เนื่องจากการขาดวินัยการเงินเกิดขึ้นได้ง่ายกว่าในภาวะที่อัตราดอกเบี้ยต่ำ เพราะเมื่อดอกเบี้ยต่ำเจ้าของเงินก็อยากนำเงินที่มีไปหาผลตอบแทนในช่องทางอื่นที่มากกว่า (คณะกรรมการเรียกสิ่งนี้ว่าพฤติกรรม search for yield) ซึงหลายช่องทางดังกล่าวให้ดอกเบี้ยในอัตราสูงที่มาพร้อมกับความเสี่ยงของการเสียเงินต้นหรือเผชิญความความผันผวนของผลตอบแทน อีกทั้งยังทำให้เกิดการกู้ยืมเงินทั้งโดยประชาชนและธุรกิจมากเกินจริง

ในกรณีประเทศไทยหลักฐานเชิงประจักษ์คือการเพิ่มขึ้นของหนี้ครัวเรือนในระยะ 10-20 ปีที่ผ่านมาอย่างเร็วมาก เกิดขึ้นในช่วงที่ดอกเบี้ยต่ำต่อเนื่อง และกลายมาเป็นปัญหาที่แก้ยากมากในปัจจุบันดังที่เราทราบทั่วไป

ดังนั้นนโยบายที่มองไปข้างหน้าต้องแน่ใจว่าจะไม่ส่งเสริมให้มีการกู้ยืมที่มากเกินตัวอีกต่อไป มิฉะนั้นปัญหาหนี้ครัวเรือนอาจยิ่งเพิ่มขึ้นจนถึงระดับเยียวยาไม่ได้

มี ‘ผู้รู้’ บางท่านเสนอว่าเราสามารถรักษาเสถียรภาพของระบบการเงินได้พร้อม ๆ กับการลดดอกเบี้ยเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ โดยใช้กลุ่มเครื่องมือที่เรียกกันว่า macro-prudential measures (ไม่แน่ใจว่ามีคำแปลเป็นภาษาไทยหรือไม่) ซึ่งเป็นมาตรการที่ช่วยเพิ่มวินัยหรือจำกัดความเสี่ยงของการกู้ยืมเกินขนาด ตัวอย่างเช่นมาตรการกำหนดเพดานสัดส่วนการกู้ยืมเพื่อซื้ออสังหาริมทรัพย์ (Loan-to-Value หรือ LTV) ที่ธนาคารแห่งประเทศไทยเคยใช้ก่อนช่วงโควิด

ตรงนี้เป็นความเข้าใจที่คลาดเคลื่อนของวัตถุประสงค์ของ macro-prudential ซึ่งควรใช้ ‘ควบคู่’ กับมาตรการดอกเบี้ยเพื่อลดความเสี่ยงของการกู้ยืมในบางสาขากิจกรรมที่มีความสุ่มเสี่ยงกว่าสาขาอื่น มากกว่าเป็นการใช้เพื่อ ‘ทดแทน’ ความจำเป็นในการคงดอกเบี้ย ซึ่งไม่สามารถทำได้อย่างมีประสิทธิภาพ เพราะผลจากดอกเบี้ยมีความกว้างขวางต่อระบบเศรษฐกิจมากเกินกว่ามาตรการ macro-prudential จะทดแทนได้ อีกทั้งมาตรการเหล่านั้นมักจะใช้เวลาในการออกแบบและดำเนินการจึงไม่เหมาะกับการใช้เพื่อปรับ ‘วัฏจักรเศรษฐกิจ’ ให้เหมาะสม แต่เหมาะกับการใช้ในระยะยาวเพื่อประสิทธิภาพที่เพิ่มขึ้นของการรักษาเสถียรภาพระบบการเงิน

แน่นอนว่าการขึ้นดอกเบี้ยนโยบายต่อเนื่องจนถึงระดับ 2.5% (ซึ่งยังต่ำกว่าหลายประเทศใกล้บ้านเรา และต่ำกว่าอัตราในอดีตที่เคยสูงถึง 5%) จะมีคนได้รับผลกระทบในทางลบ ที่สำคัญคือคนที่เป็นหนี้อยู่แล้วจะมีภาระมากขึ้น เรื่องนี้คงจะต้องอาศัยมาตรการบรรเทาผลกระทบที่หลากหลาย ทั้งมาตรการที่เกี่ยวข้องกับหนี้ เช่นการปรับโครงสร้างหนี้ การให้ธนาคารคิดอัตราดอกเบี้ยตามระดับความเสี่ยงของผู้กู้ (ซึ่งน่าจะมีผู้กู้จำนวนหนึ่งที่สามารถจ่ายดอกเบี้ยลดลง) การเพิ่มช่องทางหารายได้ เป็นต้น และต้องไม่ลืมว่ามีผู้ได้ประโยชน์จากดอกเบี้ยสูงเช่นกัน ได้แก่ผู้ออมเงิน ผู้สูงอายุที่รับเงินบำนาญจากกองทุน provident fund ที่จะมีผลตอบแทนจากการลงทุนมากขึ้น เป็นต้น

ควรปรับลดอัตราดอกเบี้ยหรือยัง

ด้วยเหตุผลและคำอธิบายที่กล่าวมาทั้งหมด มาถึงจุดนี้ผู้อ่านน่าจะอนุมานได้แล้วว่าดอกเบี้ยสามารถปรับลดได้หากมุมมองในระยะ 6 ไตรมาสข้างหน้าเปลี่ยนไปอย่างมีนัยสำคัญจากทิศทางที่เศรษฐกิจยังขยายตัวได้ เงินเฟ้อจะไม่ติดลบอีกต่อไปและขยับสูงขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งหากการคาดการณ์เงินเฟ้อของประชาชนปรับตัวลงชัดเจน

ส่วนการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินเมื่อเดือนพฤศจิกายนที่ผ่านมาที่คณะกรรมการมิได้ปรับลดดอกเบี้ย ผมคาดว่าเป็นเพราะภาพเศรษฐกิจอนาคตที่คณะกรรมการมองเห็นยังไม่เปลี่ยนไปจากการประชุมครั้งก่อนหน้าอย่างมีนัยสำคัญ

นโยบายการเงินกับปัญหากับดักประเทศรายได้ปานกลาง

ปัญหากับดักประเทศรายได้ปานกลาง หรือ Middle Income Country Trap (MIT) ซึ่งรัฐบาลไทยยกมากล่าวอ้างบ่อยครั้ง (แม้จะไม่ได้ใช้คำนี้) และหลายครั้งเชื่อมโยงไม่ทางตรงก็ทางอ้อมกับการอยากเห็นนโยบายการเงินผ่อนคลายมากขึ้น เป็นปัญหาของประเทศไทยแน่นอน

เราติดอยู่ในกับดักนี้ตั้งแต่หลังต้มยำกุ้งมาจนถึงปัจจุบัน และเนื่องจากเป็นปัญหาที่สำคัญและต้องแก้ไข จึงต้องมีการออกแบบนโยบายที่เหมาะกับการแก้ปัญหานี้ (เช่นการทำเป็นวาระแห่งชาติเรื่องการเพิ่มทักษะให้กับคนไทยวัยทำงานทุกคนอย่างถ้วนหน้า) มีการระดมความคิดอย่างรอบด้าน เพราะหากนโยบายที่เสนอ (เช่นดิจิทัลวอลเล็ต) ไม่ใช่วิธีแก้ปัญหาที่ถูกต้องแล้ว การฝืนดำเนินการก็จะไม่บรรลุผล และซ้ำร้ายจะทำให้การแก้ปัญหาล่าช้าออกไป เพราะไปใช้ทรัพยากรจำนวนมากในเรื่องที่ไม่ได้แก้ปัญหาอย่างแท้จริง

ส่วนการหลุดพ้นกับดักประเทศรายได้ปานกลางด้วยการดำเนินนโยบายการเงินแบบผ่อนคลาย คือหวังให้ธนาคารแห่งประเทศไทยใช้นโยบายอัตราดอกเบี้ยต่ำเป็นตัวนำในการแก้ปัญหา (หรือที่กล่าวกันว่าให้เล่นเป็นกองหน้า) ไม่เคยมีประวัติศาสตร์การพัฒนาเศรษฐกิจประเทศใดที่บ่งชี้ว่าเป็นแนวทางที่ถูกต้อง ตรงกันข้ามประเทศที่มีแนวคิดแบบนี้ มักประสบปัญหาเงินเฟ้อรุนแรงจนทำให้เศรษฐกิจถดถอยตามมา กลายเป็นปัญหาที่ยากจะแก้ไขในระยะยาว

ความเป็นอิสระในการดำเนินงานของธนาคารแห่งประเทศไทย

คำถามสำคัญที่ถูกถามมาเป็นระยะทั้งในแวดวงวิชาการและในโลกความเป็นจริง คือธนาคารกลางควรเป็นอิสระจากภาคการเมืองเพียงใด แน่นอนว่าประชาชนสามารถตั้งคำถามได้ตลอดเวลาในกรณีที่มีความไม่แน่ใจเป็นการทั่วไปว่าธนาคารแห่งประเทศไทยดำเนินนโยบายที่อาจส่งผลเสียต่อระบบเศรษฐกิจและต่อประชาชนหรือไม่ และธนาคารกลางมีหน้าที่ต้องอธิบาย ถ้าให้ดีควรอธิบายการตัดสินใจนโยบายแต่ละครั้งให้ถี่ถ้วนและสิ้นข้อสงสัยก่อนที่คนจะเริ่มตั้งคำถามด้วยซ้ำ

ส่วนถ้าเป็นคำถามจากภาคการเมืองจะมีความอ่อนไหวกว่าและต้องทำอย่างระมัดระวัง อย่างสร้างสรรค์ แน่นอนว่ารัฐบาลที่เป็นตัวแทนประชาชนจากการเลือกตั้งย่อมสามารถพูดคุยกับธนาคารกลางได้ และต้องพูดคุยด้วยเพราะการทำนโยบายการเงินและนโยบายการคลังที่รับผิดชอบโดยรัฐบาลควรมีความสอดรับและประสานกัน

แต่การประสานระหว่างนโยบายดังกล่าวก็ต้องรับประกันว่าเสถียรภาพทางเศรษฐกิจจะไม่เสียหายในระยะยาว เพราะภาคการเมือง (ที่มีแนวโน้มมองระยะสั้น) มีอำนาจในการกำกับการทำงานของธนาคารกลางตามกฎหมายในรูปแบบใดรูปแบบหนึ่ง เช่นการแต่งตั้งผู้ว่าการและประธานกรรมการธนาคารแห่งประเทศไทยในกรณีประเทศไทย แม้จะถอดถอนผู้ว่าการทำได้ยากก็ตาม

หากรัฐบาลต้องการผลงานระยะสั้นที่อาจก่อผลเสียต่อเสถียรภาพเศรษฐกิจระยะยาว ธนาคารกลางก็ควรมีความเป็นอิสระเพียงพอที่จะให้คำแนะนำรวมทั้งสามารถมีจุดยืนทางนโยบายที่เป็นของตัวเองได้ด้วย

แต่ผมมีความเห็นส่วนตัวว่าธนาคารแห่งประเทศไทยอาจต้องอธิบายสิ่งที่ตัวเองทำให้ดีกว่าที่ผ่านมา ถึงแม้ว่าจะมีวาระการอธิบายแบบนี้เป็นประจำอยู่แล้ว ไม่ว่าในคำแถลงของเลขาคณะกรรมการนโยบายการเงินหลังการประชุมตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยนโยบาย การพบปะพูดคุยกับสื่อมวลชนเป็นระยะของผู้ว่าการและทีมงาน และยังมีการออกจดหมายเปิดผนึกอธิบายให้กับรัฐบาลและประชาชนในกรณีที่อัตราเงินเฟ้อออกนอกกรอบที่วางไว้

แต่ธนาคารแห่งประเทศไทยจะต้องทำการอธิบายเพิ่มเติมในกรณีที่เกิดความกังขาในหมู่ประชาชนเป็นวงกว้าง และที่สำคัญต้องอธิบายในลักษณะที่ประชาชนเข้าใจได้ง่าย ไม่ใช้ศัพท์วิชาการที่ยากจะเข้าใจ

การแทรกแซงของรัฐบาลในระดับที่นำไปสู่ความไม่เป็นอิสระในการดำเนินนโยบายการเงิน เป็นผลเสียต่อการแก้ปัญหากับดักประเทศรายได้ปานกลาง เพราะหากเสถียรภาพทางเศรษฐกิจเสียไป การแก้ปัญหากับดักประเทศรายได้ปานกลางก็จะทำไม่ได้อีกเพราะอาจมีวิกฤตทางการเงินเกิดขึ้นมาขัดขวางเช่นอัตราเงินเฟ้อที่สูงเกินไป ระบบการเงินขาดเสถียรภาพ เช่นมีการกู้ยืมเพื่อนำมาใช้ลงทุนหรือจับจ่ายใช้สอยในเรื่องที่ไม่มีศักยภาพเพียงพอ

เหล่านี้ล้วนบ่อนทำลายศักยภาพทางเศรษฐกิจและนำไปสู่การขยายตัวทางเศรษฐกิจที่ต่ำลงในที่สุด และอาจยากแก้ไขกลับคืนเพราะเป็นที่ทราบกันว่าเสถียรภาพเศรษฐกิจนั้นเมื่อเสียไปแล้วยากที่จะกู้กลับมาได้

ที่มา: Somchai Jitsuchon